Dokąd zmierza NBP? "Rozłam w Radzie może być niebezpieczny"

Karolina Wysota, money.pl: Źle się dzieje w Narodowym Banku Polskim. Dwóch z dziesięciu członków Rady Polityki Pieniężnej: prof. Joanna Tyrowicz i dr hab. Przemysław Litwiniuk zrobiło wyłom. Oględnie mówiąc, pełno ich w mediach. Według banku centralnego "kampania medialna tego rozmiaru (od 7 do 12 października pojawiły się 132 szeroko komentowane publikacje) może trwale ingerować w wizerunek NBP i wpływać na stabilność systemu finansowego kraju". Czy zgadza się pan z tym?  

Dr hab. Jacek Tomkiewicz, prof. Akademii Leona Koźmińskiego: Niestety tak. Ekonomiści twierdzą, że inflacja przestaje być problemem, gdy ludzie na ulicy przestają o niej rozmawiać. Pamiętajmy, że bank centralny dąży do stabilności cen, wykorzystując strategię celu inflacyjnego. W przypadku Polski wynosi on 2,5 proc. (+/- 1 pkt proc.), a inflacja - 17,2 proc. Nie potrzebujemy wyższej matematyki, żeby obliczyć, gdzie jesteśmy.

System finansowy opiera się na zaufaniu. Jeśli wiara w technokratyczną instytucję, jaką jest bank centralny, zostanie podważona, to może się to dla nas źle skończyć. Może zadziałać mechanizm samospełniającej się przepowiedni i w obawie przed utratą siły nabywczej naszego pieniądza zaczniemy wymieniać gotówkę na towary oraz usługi lub inne waluty, zagrażając stabilności systemu finansowego. Dlatego uważam, że rozłam w Radzie może być niebezpieczny. Jednocześnie chciałbym podkreślić, że nasz system finansowy jest stabilny i nie ma poważnych powodów do obaw.

Czy w takim razie członkowie Rady, którzy się wyłamali, zachowują się nie w porządku? Czy my, obywatele, nie mamy prawa wiedzieć, co się dzieje w banku centralnym? 

Mam ambiwalentne odczucia na ten temat. Z punktu widzenia wiarygodności banku centralnego najlepiej byłoby, gdyby Rada prezentowała wspólne stanowiska. Wcześniej tak było, mimo że ktoś wewnątrz mógł prezentować odrębny pogląd w danej sprawie lub głosować inaczej niż większość. Koniec końców po posiedzeniu organ zawsze prezentował wspólne stanowisko.

Jeśli jest tak, jak twierdzi prof. Litwiniuk, czyli że może przyjść do pracy raz w tygodniu i nie ma dostępu do analityków banku centralnego, to faktycznie jest to duży problem. Nawiasem mówiąc, podczas ostatniej konferencji prasowej prezes NBP powiedział, że za nim stoi cały aparat analityczny banku, co wskazywałoby na to, że on wie więcej niż inni członkowie RPP.  

Czy tak powinno być?

Absolutnie nie. Aparat analityczny powinien stać za całą Radą, a nie tylko za prezesem. To by sugerowało, że analizy dostarczane członkom Rady podlegają manipulacji i oni wiedzą tylko tyle, ile przekaże im prezes. Nie wiem, jak jest faktycznie. Chcę wierzyć, że jest tak, jak być powinno, czyli wszyscy członkowie Rady mają dostęp do wszystkich analiz.

Mam problem z wyciąganiem na światło dzienne rzeczy, których nie powinno się wyciągać. Krótko mówiąc, Rada ma prezentować wspólne stanowisko i dbać o to, aby argumenty stojące za decyzją w zakresie sprawowania polityki pieniężnej zostały przyjęte przez rynek finansowy i uczestników tego rynku. Z drugiej strony, jestem w stanie tak po ludzku zrozumieć tych członków Rady, którzy nie mogą wykonywać swojej pracy należycie, bo nie mają odpowiednich warunków ani wsparcia. Z tej perspektywy to, że pewne informacje wylały się do prasy, można ocenić pozytywnie, bo może posłużą rozwiązaniu problemów z funkcjonowaniem RPP.

Czy pana zdaniem sytuacja w systemie bankowym jest pod kontrolą?  

Nie widzę powodów do obaw. Wszystkie podstawowe wskaźniki sektora finansowego: poziom kapitałów banków, poziom naszych rezerw walutowych, stosunek kredytów do depozytów, poziom spłacalności kredytów są na bezpiecznych poziomach. Nie dostrzegam żadnych niepokojących sygnałów.

W trakcie wrześniowego posiedzenia RPP powstrzymała się przed podwyżką stóp procentowych, utrzymując główną stopę na poziomie 6,75 proc. Właściwa decyzja?

Inflacja osiągnęła rekordowy poziom, złoty jest rekordowo słaby, gospodarka jest w stosunkowo dobrej sytuacji, bezrobocie jest na rekordowo niskim poziomie. Wszystko przemawia za tym, aby podnosić stopy procentowe, by schładzać rozgrzaną gospodarkę. Z drugiej strony stopy działają mniej więcej z dwu lub trzykwartalnym opóźnieniem. Oznacza to, że gospodarka na zacieśnianie polityki pieniężnej reaguje z opóźnieniem, czyli jeszcze nie widzimy efektów dotychczasowych podwyżek stóp. Dodatkowo za chwilę powinien zadziałać efekt bazy, czyli będziemy porównywać bieżący poziom inflacji do tych miesięcy, gdzie ceny były już wysokie, co powinno powodować spadek poziomów 12-miesięcznych wskaźników inflacji.   

Nie możemy natomiast zapominać o ochronie realnej siły nabywczej oszczędności. Mówienie, że stopa na poziomie 6,75 proc. jest w porządku w sytuacji, gdy inflacja wynosi 17,2 proc., na pewno nie skłania do oszczędzania i nie zniechęca do konsumpcji. Na razie decydentom udało się zmrozić rynek kredytowy, uzyskując jednocześnie rekordowo wysoką inflację, co jest nie lada sztuką.

Czyli poziom stóp jest adekwatny do poziomu inflacji, czy nie?  

Znów trudna dyskusja. Nie powinniśmy patrzeć na poziom stóp procentowych przez pryzmat bieżącej inflacji, tylko przyszłej. Jaka ona będzie? Trudno przewidzieć. Jest zbyt wiele niewiadomych. Nie wiemy np. czy tarcze antyinflacyjne zostaną przedłużone. Przed nami też ustawa o regulowaniu cen prądu. To ma wpływ na inflację. Nie mam natomiast żadnych wątpliwości co do tego, że z punktu widzenia bieżącej inflacji stopy procentowe rok temu były za niskie - wynosiły 0,1 proc. 

Zatrzymajmy się na chwilę przy bieżącej inflacji. Ile jest w niej "putinflacji", czyli czynników zewnętrznych, a ile naszych działań w zakresie polityki pieniężnej i fiskalnej?

Nie możemy dać się zwariować mówieniem, że cała inflacja to skutek wojny w Ukrainie. W sierpniu inflacja bazowa, czyli z wyłączeniem cen energii i żywności, wyniosła 9,9 proc. To trochę więcej niż połowa inflacji konsumenckiej i wciąż znacznie powyżej celu inflacyjnego NBP. 

Mało kto pamięta, że w lutym 2020 r., czyli chwilę przed wybuchem pandemii, inflację konsumencką mieliśmy na poziomie 4,7 proc. Czyli już wtedy gospodarka się przegrzewała i narastała presja inflacyjna. Dzięki pandemii udało się nam zbić inflację do poziomu 2,4 proc. w lutym 2021 r. Natomiast arcyciekawe jest to, że w trakcie pandemii inflacja bazowa była wyższa niż ogólny wskaźnik CPI, więc spadek inflacji był efektem krótkookresowych czynników podażowych, które wtedy działały na rzecz ograniczania poziomu cen. W tym samym czasie popyt spadł przez tzw. wymuszone oszczędności - wobec zamkniętej dużej części gospodarki, nie było na co wydawać bieżących dochodów.

Jak ocenia pan działania NBP zmierzające do sprowadzania inflacji do celu?  

Nie widzę argumentów, które byłyby w stanie mnie przekonać, że zejdziemy do celu inflacyjnego za rok czy dwa. To musiałoby iść w parze z zasadniczym ograniczeniem konsumpcji, a na to się nie zanosi. Chyba że będzie jakiś duży, pozytywny szok podażowy wywołany np. dymisją Putina i zakończeniem wojny. Gaz i ropa znowu zaczną płynąć do UE, co spowoduje spadek cen surowców energetycznych.

Jeśli nie za rok czy dwa, to kiedy?  

W listopadzie NBP zaprezentuje nowy raport o inflacji, który pewnie potwierdzi, że możemy zapomnieć o zbliżeniu się do celu inflacyjnego w 2023 r. Może uda się to w 2024 r. Wiele zależy od tego, czy przedłużone zostaną tarcze antyinflacyjne itd. Pamiętajmy, że prędzej czy później one muszą się jednak skończyć i trzeba będzie wrócić do wyższych stawek podatku VAT, czy akcyzy na prąd, które ograniczyliśmy. Taka sytuacja spowoduje, że efekt bazy zacznie działać na niekorzyść bieżącej inflacji - będziemy porównywać ceny z wyższym VAT-em do okresu, kiedy podatki pośrednie były obniżone.

Nie brzmi pan optymistycznie. Kiedy inflacja osiągnie szczyt i jaki on będzie?  

Jestem umiarkowanym optymistą. Uważam, że szczyt inflacji będzie w okolicy zaraportowanych ostatnio 17,2 proc. Nie spodziewam się inflacji na poziomie 25 proc., jak przewidują co niektórzy eksperci. Nie widzę dużego ryzyka proinflacyjnego po stronie kosztowo-podażowej. Gospodarka zwalnia i wiele wskazuje na to, że w przyszłym roku otrzemy się o recesję. Ostatnio wprawdzie OPEC wyskoczył z ograniczeniem wydobycia ropy naftowej, ale obecnie ceny i tak są na poziomie niższym niż w lutym tego roku, czyli przed wybuchem wojny w Ukrainie. Ponadto odpuszczają ceny pszenicy i kukurydzy, magazyny gazu są pełne, udało się nam obniżyć zużycie energii o 20 proc. Jednocześnie wdrażamy regulacje, które mają ograniczyć ceny energii, więc w sumie podażowe przyczyny inflacji (ceny surowców i energii) zaczynają wygasać, a zwalniająca gospodarka ogranicza presję popytową.

Dalsza część artykułu pod materiałem wideo

Na jakim poziomie mogą utrzymywać się stopy w przyszłym roku? Czy możliwy jest w ogóle powrót do zerowych stóp?

Rolą stopy procentowej jest m.in. weryfikacja sensowności projektów gospodarczych. Jeśli można wziąć kredyt na 0,1 proc., to oznacza, że można prowadzić biznes, który nie zarabia i nie zbankrutować. To nie ma sensu, więc stopy procentowe bliskie zeru trudno nazwać normalną sytuacją, która byłaby do utrzymania w dłuższej perspektywie.

Stopy procentowe mogą zacząć spadać, gdy będzie przekonanie, że inflacja zacznie maleć. Polityka monetarna zawsze patrzy w przód. Bieżący poziom stóp powinien korelować z inflacją za trzy kwartały. Wyobrażam sobie sytuację, w której bieżąca inflacja jest stosunkowo wysoka, a bank centralny obniża stopy. Jednak musiałoby za tym iść przekonanie i mocne argumenty, że inflacja w niedalekiej przyszłości zdecydowanie odpuści.

W listopadzie będzie projekcja NBP, więc coś więcej zobaczymy.   

Zobaczymy, ale nie zmienia to jednak faktu, że inflacja cały czas będzie dwucyfrowa.  

Czyli nie ma co liczyć na niższe stopy procentowe w przyszłym roku?  

Ja bym ręki za obniżaniem stóp nie podniósł, jeśli prognozowana inflacja przez najbliższe dwa lata będzie powyżej 10 proc., a cel inflacyjny wynosi 2,5 proc.  

Amerykański Fed jest zdeterminowany do walki z inflacją. Czy u nas hamulcowym nie są przypadkiem kredytobiorcy?

Gdy Fed podniesie stopę nawet o 75 punktów bazowych, to dla kredytobiorcy hipotecznego np. z Kolorado nie ma to znaczenia, bo zaciągnął on hipotekę ze stałym oprocentowaniem. Tego typu kredyty są standardem na świecie. Polska pod tym względem jest ewenementem - u nas królują kredyty zmiennoprocentowe. 

Czy NBP będzie skupował obligacje w przyszłym roku, czyli wypuszczał pieniądze na rynek?  

Raczej nie, chyba że wydarzy się jakaś tragedia. Przez ostatnie dwa tygodnie Bank Anglii skupował obligacje po tym, jak premier oraz minister finansów ogłosili reformę podatkową, która znacząco zwiększa deficyt budżetowy i bank centralny musiał interweniować, bo rynek obligacji w Wielkiej Brytanii się załamał. 

Nasz rząd wydaje pieniądze poza budżetem, pudrując stan zadłużenia państwa. Co pan o tym sądzi?  

Taka kreatywna księgowość ma dość długą historię. Takie rzeczy robił rząd Platformy Obywatelskiej. Ówczesny minister finansów Jacek Rostowski wyrzucił Fundusz Drogowy z sektora finansów publicznych, co zmniejszyło państwowy dług publiczny o ok. 50 mld zł. W czasie pandemii była potrzeba ratowania gospodarki, a żeby nie zwiększać zadłużenia, które ma ograniczenia ustawowe i konstytucyjne, zaczęto emitować dług w innych częściach gospodarki, które według ustawy nie są częścią systemu finansów publicznych. To sytuacja schizofreniczna, bo obligacje Banku Gospodarstwa Krajowego czy Polskiego Funduszu Rozwoju są gwarantowane przez Skarb Państwa, mimo że nie są państwowym długiem publicznym. Na pociesznie dodam, że inne kraje też to robią. Niemcy właśnie wrzucili w covidowy fundusz pozabudżetowy 6 proc. PKB, żeby nie łamać konstytucyjnych ograniczeń deficytu budżetowego. 

Czy to problem?  

Tak, bo po to mamy ustawę budżetową, czyli plan dochodów i wydatków państwa, byśmy mogli kontrolować rząd i polityków, a decyzje były podejmowane w otwartej dyskusji w Parlamencie. Natomiast środki wydatkowane poza budżetem nie podlegają demokratycznej kontroli. Rodzi to poważne obawy o przejrzystość procesów wydawania środków publicznych.

Zapewne czytał pan o postępowaniu przed Trybunałem Sprawiedliwości Unii Europejskiej w sprawie frankowej. Wyrok zapadnie w przyszłym roku i ma dać odpowiedź na pytanie: czy w przypadku unieważnienia umowy kredytowej bankom przysługuje prawo do wynagrodzenia za kapitał udostępniony frankowiczom? Komisja Nadzoru Finansowego oszacowała, że niekorzystne dla banków rozstrzygnięcie będzie je kosztować łącznie ok. 100 mld zł, co może zachwiać stabilnością sektora finansowanego, a nawet doprowadzić do upadłości kilku instytucji. Jak pan to skomentuje?

Gruba przesada. Nie wiem, jak banki to policzyły. Prawdopodobnie założyły, że nie odzyskają tego, co wypłaciły kredytobiorcom. Sytuacja jest czysto hipotetyczna i moim zdaniem skrajna. Banki nie tyle stracą, ile nie zarobią na odsetkach. Kredyty frankowe to problem natury prawnej i wolałbym, aby banki przytaczały argumenty prawne.

Rozmawiała Karolina Wysota, dziennikarka money.pl

Dr hab. Jacek Tomkiewicz, prof. Akademii Leona Koźmińskiego będzie panelistą 32. Konferencji naukowej zorganizowanej przez Centrum Badawcze TIGER: Inflacja i co dalej? Wydarzenie odbędzie się 20 października. Konferencja jest objęta patronatem serwisu money.pl.